По итогам 1к20 Русагро показало рост выручки на 16% г/г, до 33,6 млрд руб., что заметно превышает наш прогноз. Исходя из этого результата, ухудшение ценовой конъюнктуры было компенсировано увеличением объемов. Что касается цен, в сахарном сегменте (который остается под давлением ввиду избытка предложения) они снизились на 32% г/г, а в масложировом сегменте (который стал крупнейшим с 48%-й долей в выручке за квартал) остались приблизительно на уровнях годичной давности. Прошлогодние объемы обеспечили благоприятную базу для сравнения, при этом дополнительный импульс к росту придала консолидация новых мощностей в подразделении растительного масла, а также новые проекты по производству свинины. Как мы полагаем, компания выиграла от всплеска потребительского спроса в марте благодаря брендированным продуктам в сегментах сахара и растительного масла, но этот фактор окажет ограниченное влияние на годовые результаты с учетом текущего охлаждения рынка. Сахарный бизнес в настоящий момент испытывает наибольшее давление, и скорого разворота тенденции мы не ожидаем. В частности, Минсельхоз не прогнозирует значительного сокращения посевных площадей свеклы в следующем сезоне (сентябрь–август), а изменений в других факторах едва ли будет достаточно для улучшения баланса спроса и предложения в сегменте. Акции Русагро потеряли в стоимости 16% с начала года и сейчас по коэффициенту EV/EBITDA на 2020 г. оценены в 6,1x. Факторами роста котировок могли бы стать улучшение конъюнктуры на рынке сахара, завершение проектов строительства новых мощностей и сокращение долговой нагрузки. 

• Выручка до исключения внутрифирменных взаиморасчётов увеличилась на 16% г/г ввиду благоприятной базы сравнения и наращивания объемов, что компенсировало ослабление ценовой конъюнктуры.
• Выручка в масложировом сегменте поднялась на 20% г/г, до 16 млрд руб. (48% общей выручки). Результат обусловлен увеличением объемов после приобретения активов SolPro, относительно устойчивыми ценами ввиду широкого предложения брендированной продукции, а также ростом цен на растительное масло в период ослабления рубля.
• Объем продаж сахара повысился на 60% г/г, до 169 тыс. т, что в целом соответствует показателям 2016–2018 гг., однако связано с низкой базой сравнения годичной давности, когда компания сократила продажи в период снижения цен. Последние в отчетный период упали на 32% г/г, до 24,90 руб./кг, на фоне значительного избытка предложения (производство в сезоне составило 7,7 млн т, а потребление – 6 млн т), и перспективы улучшения конъюнктуры пока неясные.
• Выручка в мясном сегменте выросла на 31% г/г, до 6,8 млрд руб., чему способствовал запуск новых производственных мощностей в Тамбове. Цены на живой скот, туши и кусковое мясо снизились в целом на 6% г/г, что отражает рост предложения со стороны крупных производителей и по-прежнему ограниченные объемы экспорта.
• Сельскохозяйственный сегмент внес наименьший вклад в выручку за отчетный период ввиду сезонного замедления его динамики к концу сезона. Выручка сегмента сократилась на 9% г/г, до 4,4 млрд руб., что отражает снижение объемов и цен на зерно, которое не смог компенсировать рост объемов реализации сои.
• На наш взгляд, представленные операционные результаты дают основание ожидать хорошие финансовые результаты (будут опубликованы 18 мая), тем более что выручка опередила в росте наш прогноз (9% г/г). Основной фактор в нашей модели компании – изменения в посевных площадях под свеклу в следующем сезоне, при этом импульс к росту котировок Русагро может придать возвращение цен и маржи к уровням середины цикла.